我们把跌不破30均线只能叫做振荡，跌到30-60日均线才是调整，只有有效的跌破60均线或者半年线，才可以说是变成了熊市！现在是利空集中，央行收了流动性打破大家的降准预期，汇金减持银行股让市场担心，下周还有大盘股的IPO，5000点本身又有压力，连续暴涨下的回吐压力，等等。央行料进行超过1000亿元定向正回购操作，这正回购数量非常有限，且是针对银行富裕资金，但却给今日的市场带来了极其巨大的杀伤力！这最主要的原因是本次正回购的收紧流动性，给大家央行很快降准降息继续宽松的预期当头棒喝，不过真的暴跌了，央行又得输血。另外监管层或正摸底银行资金入市情况，也是今日暴跌的凶手，在这次牛市当中监管层对银行资金入市还是第一次的表态，这对市场心理的压力是异常巨大的。如此众多和巨大的压力下，股市当然会暴跌了！但大量利空下的合理暴跌不是坏事。因此股市总体风险还是在控制范围的。
中国股市大面儿是看好，但个股的一些风险也在积聚，对个股的特别风险也是在牛市当中不得不防的问题。超过100的平均市盈率在更是让不少投资者担忧其泡沫巨大，中国的股市疯长下会有什么样的风险，要注意什么样的黑天鹅，笔者认为最大的风险类型就是汉能所发生的问题，对这个问题其实在中国的小股票和民营层面，是有代表性的。
2015年5月20日，汉能薄膜发电集团有限公司的股价在短短几秒钟下跌了近50%，给市场各方带来巨大反响。在此特别指出的是，在该集团股价暴跌和无限期暂停交易之前，作为中国最大的薄膜太阳能电池板生产商，汉能薄膜发电集团的市值比其他的中国太阳能上市公司市值总和还要高，是美国最大太阳能组件制造商First Solar的市值6倍。首先我们来回顾一下汉能事件的过程。
公众对汉能股份的剧烈涨势势越担心，股价反而越走越高 直到5月20日清早，李河君奇怪地缺席了集团年会。这背后是汉能薄膜发电集团执行董事长李河君是汉能股票股价不断推高的动力，我们援引凤凰财经的报道，在2015年4月加大了对中国太阳能设备制造行业的押注，在公司股价狂飙之际购入5390万股份。香港证券交易所的文件显示，李河君连续七个交易日在6.90港元至6.95港元价位购入汉能集团的股份，最近一次购买是在4月23日。汉能股份在过去一年中，不理会市场对其估值和营收的质疑，股价猛涨了六倍，总市值达到了390亿美元。
而汉能股票的大跌，汉能大股东的反手做空也付出了水面，据《华尔街日报》报道，在周五李河君向香港证券交易所提交的文件当中，他承认自己在汉能集团年会的前两天也就是周一做空了7.597亿股该集团股票。这一数据占该集团总股份数的1.9%，是汉能股票日交易量的5.3倍。彭博社补充道，李河君在当天也将其空头头寸占汉能已发行股本的比例从5.81%提升至7.71%。因此李河君的做空已经是非常清楚了。但是他还持有大约306亿股的多头头寸，大股东的持股才是绝对大头部分，这样的做空是完全不对等的。到底发生了什么事情让李河君这个长期的多头投资者变成了激进的空头投资者？而且这大股东的做空本身就带有重大违法的嫌疑，这样的事情发生充分说明他的公司资金已经到了饮鸩止渴的地步。
我们从网络公开搜索信息可以看到，财新网引用与其母公司关系密切的知情人士的话称：“这家太阳能面板制造商由于上市子公司遭遇市场抛售而无力偿还银行贷款。”消息源表示，遭遇市场抛售和随之而来的暂停交易将令局面彻底失控，汉能集团利用子公司的股份从银行取得贷款，而如今却有一部分无力偿还。消息源还称，在债权人与汉能集团就违约的谈判没有取得进展后，股票的抛售有升级趋势。还有报道说在辽宁省锦州银行给汉能集团提供了80亿元的信用额度之后，又于去年下半年向该集团提供了贷款。在去年1月份，汉能曾和中国民生银行及另一个信贷财团达成协议，他们将为汉能集团提供不少于200亿元人民币的贷款。换言之，股票价格已经成为这家公司借取现金的抵押品。所以当这波一拖再拖地暴跌终于降临，追加保证金的通知将让这家公司疲于奔命，让其浑身上下充满着对现金的渴望，最后使得公司迅速又痛苦的崩塌。
从以上汉能的崩塌，我们看到了一个问题的缩影，就是汉能的大股东是利用股票进行了融资的！而且这个股权担保的融资导致资金链出现了断裂！类似股票担保融资在中国的小股票当中是非常普遍的现象，大股东们都利用这些股票进行了融资！尤其是新上市的公司，这样的融资更为普遍，公司的各种问题需要通过这个融资在上市前解决，包括回购部分边缘人的股票，作假业绩，支付各种灰色成本，解决不良帐务等等，而股票上市后还要融资作市值管理推高股价，因此汉能的问题其实是一个普遍的问题。
很多人以为大股东炒高股价是为了抛售，但其实很多情况下大股东只要抛售，市场股价就应声而跌，大股东的玩法现在更多的不是抛售而是股权的并购重组，可以使用自己股票的高估值并购其他产业的净资产，达到做大作强，而需要的资金甚至套现给自己花费则通过股权的质押，通过股票的质押融资贷款来解决各种问题。这样的股权担保融资经常是大股东对公司前景越看好，则越不愿意减持而且这个质押还得到公司上市券商的支持合作，利率是非常高的。但存在这样的股票质押的情况下，公司股票的不确定风险是大增的。就如股票价格已经成为汉能公司借取现金的抵押品。所以当暴跌终于降临，追加保证金的通知将让公司疲于奔命，现金挤兑下的流动性危机将让它迅速又痛苦的崩塌。
回过头来我们看这些融资的成本到底有多高呢？这可不是我们央行公开的利率。对这股票质押，基本我们正规的银行是不做的，完全说他们依赖于高利贷也是不对的，这是我们前两年方兴未艾的小贷公司的优良业务，对小贷公司我们允许的利率是央行贷款利率的4倍，再加上各种手续费和中间成本，大约是5倍央行利率的样子，也就是可以达到年化30-35%的水平，尤其是上市公司大股东不能公开的部分，基本只能是这个利率。还有一部分是可以通过券商等融资的部分，利率低一些，但也要有理财产品的收益率，基本也要年化13%左右，然后相关机构再以6-10%的利率卖给买入理财产品的公众。如此高的利率之下，决定了这些公司上市后只能维持公司股价的暴涨才有可能。
很多朋友认为创业板为代表的小股票已经上涨很多很多，这些问题不是问题，那则是你对于这些利息的驴打滚的利害是不了解的，如果是年化35%，二年半就是翻倍的，而这些公司在上市前已经排队两年是正常的，有的是排队5年了，而且每年都要输入利润，都要所谓的市值管理再买入股票，而解禁还要有三年，也就是5-8年的时间，这样的高利息下，借款是要翻4-8倍的。但是很多大股东愿意借贷这样的融资的背后，是对自己公司的绝对看好，公司的增长速度是远远超过这些利率的，因此他们不愿意减持股票而愿意股权融资，但如果股票没有预期的上涨则出现流动性的危机，风险是灾难性的。因此这样的风险不光是存在于ST等问题公司，一些看来是风光无限、快速增长的好公司，可能同样面临这样的风险！
甭管你多么看好公司的发展，股价的暴涨都赶不上狂热的预期，这些借款都是要大股东最后减持时来归还的。而且要能够归还这些借款，就需要股价的不断提高！这个股价的升高光靠市场经常是不足的，而且在有做空机制的情况下，一些融资的提供方或者市场内的机构，是希望打压股价逼迫融资盘出血而拿到筹码的。因此在各种压力下，股权融资的大股东有可能就要被迫再融资借款买入股票推高股价。按照30-50%的比率抵押融资，意味着股价要远远的比借款利率涨得快才可以！这就是一个滚雪球式的庞氏骗局的影子了，会有一些公司受不了的。因为最后的风险就在于谁在接盘，汉能的股票就是大股东炒高股票容易，找人接盘困难，是一条不归路。汉能公司就遭遇市场抛售和随之而来的暂停交易将令局面彻底失控，汉能集团利用子公司的股份从银行取得贷款，而如今却有一部分无力偿还。在债权人与汉能集团就违约的谈判没有取得进展后，股票的抛售有升级趋势。要不是股票处于停牌的状态，下跌还会更加巨大。而在股价高涨的时候，汉能当用现金而不是贷款产生了数十亿的账面利润时，李河君曾试图兑现。虽然股价上升时不乏想要出货的卖家，但股权过于集中股价高企让市场害怕，他将会发现一件事情：那就是已无价可出。对股权的高度集中，对中国市场是一个普遍的现象。这样的情况股票的庄家也有可能，但庄家这样干必须是得到大股东的首肯，否则大股东突然减持的话二级市场融资的庄家就惨了，因此在这里我们把庄家和大股东当作一致行动人来看待。
与中国的众多创业板公司类似，汉能或许是一家无法做空的公司，因为大股东在高度控盘。据《第一财经日报》记者查询到的相关消息，截至2014年9月，汉能的大股东名单中，有以下几家公司，总计占比高达70.44%。其中，持股最高的是HanergyInvestmentLimited(38.61%，下称“汉能投资”)、汉能控股集团有限公司(23.83%，下称“汉能控股”)、HanergyOptionLimited(7.76%，下称“HO”)以及GLWindFarmInvestmentLimited(0.24%，下称“GL”)。资料显示，汉能投资及HO、GL等三家公司，皆为英属维尔京群岛注册的企业，为汉能控股的全资附属公司。而香港市场更有传闻称汉能的实际高度控盘可能在90%左右，市场上也几乎没人能借到它的股票做空。这样的情况与我们创业板是何其类似，创业板的传奇上涨背后就是无人能够做空他的股票，这些股票被高度控盘，而高高的股价后面又是以股权质押带来的高利率资金，这样的模式终将有一天无法持续的。一旦这个循环破局，报复性下跌时股价被迅速清零是极有可能的，我们看到伴随汉能的海外中概股已经出现了这样的情况。德国中概股中宇卫浴(Joyou AG)，该股上演了股价一周清零。就在上周，中宇卫浴股价还创下了17.45欧元/股的纪录新高，市值达4亿欧元。然而时至今日，股价已接近于零：中宇表示，依照德国上市公司法第92条(1)，对损失发出了通知；必须假设占公司一半以上注册资本的损失已经发生；公司管理层将召开股东大会；管理层正研究是否开启破产程序的申请；将推迟公布一季报。公司的损失主要来自对香港中宇清洁科技公司(Hong Kong Zhongyu Sanitary Technology Ltd)所持股份的大幅度减记。
压力下如果大股东能够成功的减持股票和再融资，对于个股是好事情，但对于市场而言则是压力越来越大的。现在创业板的龙头已经开始了这样的行动。乐视网公告显示，公司拟向不超过5名特定对象，非公开发行不超过2亿股，募集资金总额不超过75.09亿元；定增价格为37.5元/股，较市价折价50%。与定增方案相比，更有公司实控人贾跃亭抛出的一份百亿元的减持计划。公司公告显示，未来6个月(5月29日~11月28日)，贾跃亭将根据上市公司资金需求进行减持，预计减持其个人直接持有股份不超过1.48亿股，即不超过公司股份总数的约8%。按昨日收盘价76.34元计算，贾跃亭套现金额将达到112亿元。百亿元的减持，在A股市场实属罕见。目前创业板在一片质疑声中仍然连创新高，对于此次减持的目的，乐视网表示控股股东贾跃亭为了缓解公司资金压力，满足公司日常经营资金需求，拟计划在未来6个月内，部分减持自己所持有的乐视网股票，将其所得全部借给公司作为营运资金使用，借款将用于公司日常经营，公司可在规定期限内根据流动资金需要提取使用，借款期限将不低于60个月，免收利息。目前乐视网的股价为76.04元/股，如果以顶格减持1.48亿股计算，其套现的股票市值约为113亿元。乐视网有1400亿左右的市值，在总市值才5万亿的创业板占3%，是当然的板块龙头股票，但这还要折价50%的再融资和大股东套现百亿借给上市公司，可见上市公司的资金紧张的状态，虽然乐视网下跌不多，但这是在板块大涨的背景下的下跌，而且减持要到11月呢，真的减持开始了会怎样才是关键。创业板的其他股票情况怎样可见一斑，但如果没有乐视网这样的能力，你敢公开减持和大比例折价定增吗？昨日上证综指大涨2.02%突破4900点，收盘报4910.9点，距离5000点大关仅一步之遥，上市公司大股东减持也如影随形。据同花顺数据显示，5月份沪深两市上市公司大股东净减持60.6亿股，合计885.4亿元，比4月份多了162亿元，不论是数量，还是金额均创单月历史新高。
现在我们发现是机构进入创业板的高峰期，对股民进入创业板也放松了，这样的环境下创业板是可以大股东减持的背景，而到六月份又是一个资金紧张的月份，如果继续抵押多贷款的话，创业板还需要更高的市值，而如果大股东成批套现的话，则股价就有大幅度下跌的风险。因此虽然大盘狂牛，但不同的股票可能需求不一样，因此牛市初期过后的股价会严重的分化！此时监管部门提示机构要慎重配置创业板是有原因的，虽然这个提示被后来辟谣，但市场不会空穴来风的。
大股东炒高了股价，找来一些无良的机构接盘是中国特色，现在的老鼠仓不光是给自己的小仓，也有利于公募而来的老百姓的钱去给大股东买单拿好处的寻租空间，这也是牛市当中必须注意的，老百姓不能当泡沫的买单者。我们还要注意的就是很多机构进入了大股东炒高股价的股票以后难以脱身，也会被绑架而不得不持续做高股价。只要是股价高，机构的报表就靓丽，就有资金追捧，以后破局那是以后的事情，先把机构的管理费和分成拿到就好了，这些无良机构也是不少的，挖掘好股票不易，但做庄一个股票随着股价的炒高带动产品浮动净值增加则很容易，畸形的机构过度竞争和拿高比例的分成驱动，机构和大股东共同做高股价也是有的，客观上给大股东股权质押做高股价买单了，风险在不断的增加。
上周末证监会开始了股价操纵的检查，此时进行股价操纵的监管检查，也是应当基于这样的背景，对创业板的小股票，大股东的股权质押贷款六月是有故事的。同时我们看到的就是证监会已经启动了对股票场外融资的券商自检自查工作，这是给一个宽限期的勒紧缰绳，股票的场外融资除了加大杠杆的炒股融资以外，更多的就是大股东的股票质押贷款，这质押的股票融资再进行所谓的市值管理进行大股东的做庄，股价高企了还能够高价换股并购等，公司有多重的好处，但这如果过头了，泡沫了，就是市场的风险！因此查场外对已经质押股票融资的大股东是有压力的！乐视网在这个时候推出的大股东减持，可能不是简单的巧合。而在海外相关机构对市场的风向和压力会更敏感，汉能公司此时的风险大爆发，也是与贷款的时间节点有关的。大家在看好大盘和板块的同时，更要注意股票是否有汉能式的黑天鹅风险。
对28日的暴跌，受到压力最大的其实就是带有汉能式风险的股票，这些股票的大股东推高股价大量质押股权，在股票暴跌下会被一些贷款人催缴保证金，或者贷款人把质押到手的股票或者融券先行抛售变成做空者规避风险，这回引发连锁的反应，尤其是股票的集中度很大，暴跌恐慌下难以抛售的时候，形成恶性循环的可能性是非常大的，因此会出现断崖式的连续下跌，所以对这类股票是要回避的，市场之所以变成了惊弓之鸟，就是很多资金是知道汉能式的公司是大量存在的，担心自己持仓的股票有类似风险进行避险，我们在暴跌之后的抄底就尤其是要甄别是否存在这样的风险，因为对此类股票，在你能够抄底的价位上，才是其大股东股票担保融资被贷款人强行平仓能够抛售出的价位，在此时接盘的话，下面就还要有一个深渊。
因此本人认为在全面全民看好大势的时候，在暴跌下久违的加仓抄底机会出来的时候，一定不能忽视个股的此类风险，越是大股东或者庄家股票担保融资推高股价进行资本运作的股票，股票原来的图形可能越好，你平时也越难得到买入机会，暴跌来了但加仓要小心陷阱。汉能的风险爆发，实际是给市场一个提醒，在股市走牛，尤其是牛市是在融资杠杆之下的牛市，这样的股权质押贷款的风险是不能不防的，大家在股票研究的时候一定要予以高度重视。
量跃资本管理有限公司，首席经济学家张捷
